Meddig vághat még a Fed és az EKB – és mit jelent ez a forintnak?
A világgazdaság növekedési kilátásait továbbra is óvatos optimizmus jellemzi, az infláció mérséklődésével pedig a hozamok fokozatos csökkenésére számítunk. A következő hónapok egyik kulcsfolyamata a fejlett piaci hozamgörbék meredekebbé válása lehet.
A rövid oldali hozamokban nagyobb csökkenési potenciált látunk, mert a jelenlegi kamatvárakozások túlzottan magas kamatszinteket árazhatnak egy fokozatosan enyhülő inflációs környezetben és mérséklődő gazdasági növekedés mellett. A hosszú hozamok csökkenését ugyanakkor korlátozhatja a magasabb reálkamat, a költségvetési fenntarthatósággal kapcsolatos bizonytalanság és a jegybanki mérlegek zsugorítása, sőt az energiaárakkal kapcsolatos aggodalmak is.
Ebben a környezetben a hozamokat összességében lefelé várjuk. A rövidebb lejáratú hozamok jelentősen emelkedtek az elmúlt negyedév folyamán, köszönhetően az inflációban megjelenő olajár-emelkedésnek. Az emelkedő hozamok tükrözték a befektetők azon várakozását, hogy a magasabb infláció magasabb jegybanki kamatokhoz fog vezetni. Összhangban azzal a várakozásunkkal, hogy az energiaárak tartósan nem maradnak magasan, a rövid oldali hozamok mérséklődhetnek.
Hasonló hatása lehet a dezinflációs folyamatoknak a hosszabb lejáratú állampapírok hozamára is, itt azonban a negyedév folyamán jelentősen megnőtt a reálkamat. Ennek számos oka lehet, így például a magasabb gazdasági termelékenység mellett szóba jöhet az új amerikai jegybankelnök azon terve is, hogy mérsékelje a jegybank által tartott kötvényportfóliót (a jegybanki mérleg zsugorítása). Ezeknek a kimenetele és piaci fogadtatása érdekes lesz, és a gazdasági kilátások mellett határozottan befolyásolhatják a reálhozamok pályáját.
A mérséklődő inflációs környezetben arra számítunk, hogy a hosszú hozamok is csökkenni tudnak, még ha nem is teljesen az iráni háborút megelőző szintek közelébe, az említett reálkamat-alakulás függvényében.
Európában a jegybank erősebb antiinflációs elköteleződése korlátozhatja a rövid hozamok csökkenését, de azt várjuk, hogy a nyomott gazdasági konjunktúra miatt az EKB idővel kénytelen lesz enyhíteni kamatpolitikáján.
A Fed pályája
A várakozásainkkal összhangban a Fed júliusban nem változtatott az irányadó kamaton annak ellenére sem, hogy az infláció ismét 4 százalék fölé emelkedett. Valószínű, hogy az infláció a májusi csúcsot követően csökkenő pályára áll, és év végére akár megint szóba kerülhet a monetáris politika lazítása. Persze a kamatcsökkenésre (ez volt a várakozás az aktuális Öböl-háborút megelőzően) várni kell addig, amíg az olajkereskedelem ismét visszatér egy normálisabb mederbe, és az olajárak csökkenése tartós marad. Egyelőre a piac még egy szeptemberi kamatemelés kockázatait fontolgatja. A tőkepiacokat támogató rendkívül kedvező pénzügyi kondíciók ugyanakkor egyelőre kitarthatnak.
Az EKB helyzete
Az euróövezet helyzete jóval nehezebb, mint az amerikai gazdaságé. Az európai gazdaság továbbra is érzékeny az energiaárak alakulására. Az EU szempontjából nagyon fontos földgázpiacon az árak jóval kevésbé csökkentek az iráni beavatkozást követő csúcsról, mint a kőolaj esetében, sőt, júliusban újra gyors emelkedésnek indultak. Eközben a gyengébb fogyasztói bizalom és a Kínából érkező árudömping hazai termeléssel szembeni keresletet elszívó hatása gátolja a gazdasági növekedés gyorsulását.
Ráadásul még a jegybank is nehezíti a környezetet: az energia-kapcsolt termékek árainak emelkedése miatt már emelt egyszer az alapkamaton az EKB, és friss jelzései szerint még újabb szigorítás is várható – valószínűleg szeptemberben. Ezek mellett továbbra is várjuk, hogy a még tavaly beígért hadi és infrastruktúra-kapcsolt kiadások érdemben megjelenjenek és emeljék a gazdaság teljesítményét.
Mi történik idehaza a kamatokkal és a forinttal?
Az MNB jelenlegi monetáris politikája az óvatos hozzáállás hangsúlyozását megtartva a korábban vártnál gyorsabb kamatcsökkentési ütemet jelzett előre a második félévre, részben követve a pénzpiaci várakozások változását. Mind a piaci árazás, mind a megnövekedett jegybanki mozgástér elsősorban a forint erősödésén alapul.
A CONCORDE ELŐREJELZÉSE MIND 2026 MÁSODIK FÉLÉVÉRE, MIND PEDIG 2027 EGÉSZÉRE 50–50 BÁZISPONTOS KAMATCSÖKKENTÉS.
A jegybanki alapkamat 2026 végére 5,5 százalékon landolhat alapforgatókönyvünk szerint az inflációs kockázatokat szem előtt tartva. Optimista forgatókönyv szerint azonban látunk teret arra, hogy 2027 elejére a kamatszint 5 százalék vagy annál kissé alacsonyabb is lehet. Így 2027-ben már nem számítunk további érdemi forinterősödésre – a forint-euró kamatkülönbözet jelentős csökkenése nyomán a carry trade pozíciók érdemi része záródhat, miközben fundamentális szempontból már 2026 tavaszán túlértékelt szinteket ért el a forint.
2026 ÉS 2027 VÉGÉRE EGYARÁNT 365-ÖS EUR/HUF ALAPFORGATÓKÖNYVVEL SZÁMOLUNK. EMIATT, ILLETVE A CSÖKKENŐ KAMATKÜLÖNBÖZET ALAPJÁN AZ EUR/HUF AJÁNLÁSUNK SEMLEGES.
A forintban denominált államkötvények (HGB) esetében 2026 második felében a várt kamatvágások ellenére több tényező is korlátozhatja a további hozamcsökkenést a görbe hosszú végén, hiszen a hozamszintek már a lengyelnél is alacsonyabb makrogazdasági kockázatokat tükröznek, és már a 2027–2030-ra várt konvergenciapálya jelentős részének beárazását mutatják.
A július közepén tapasztalható, 5 százalékhoz közeli 5–10 éves hozamszinteken nem javasoljuk új vételi pozíciók nyitását – különösen nem 1 éves vagy annál rövidebb befektetési horizontra. Egy későbbi korrekció (hozamemelkedés) ugyanakkor hozhat kedvező beszállási szinteket 2027-re előre tekintve.
A Concorde Outlook 2026 második félévére vonatkozó teljes kiadványa elérhető microsite-unkon.
Olvass minden nap a világ történéseiről egy Concorde-os szemüvegén keresztül!
Ha nem szeretnél lemaradni a legjobb írásainkról, iratkozz fel hírlevelünkre és minden héten egyszer elküldjük heti válogatásunkat.
Jelen blogbejegyzés a szerző magánvéleményét tükrözi, amely nem feltétlenül egyezik a Concorde Csoport hivatalos álláspontjával.
